會德豐落後追失地

篇文仲好有價值, 將而家20同4股價代入就知價值
Q3跌32%Vs恒指跌18%

會德豐落後追失地
撰文:何車 著名財經專欄作家，投資經驗逾35年
欄名:上車落車
˙每股會德豐（00020）持有0.731股九倉（00004），值15.90元，較會德豐股價13.94元高出近2元。

˙會德豐現持PB0.46倍，遠低於過去5年平均0.87倍。

˙美國「第三街」奉行價值投資法，持有價值20億元的會德豐。

今年第三季，恒生指數下跌18%，九倉下跌33%，九倉大股東會德豐下跌32%。

會德豐NAV折讓大，估計在第四季可收回部分失地。

■吳光正持有會德豐（市值283.2億元）53.91%，會德豐持有九倉（市值599.0億元）50.02%，及持有會德豐地產（00049，市值82.8億元）74.22%。

每股會德豐持有0.731股九倉，價值15.90元，已較會德豐本身股價13.94元，高出近2元（14%）。這種情況，反映會德豐NAV折讓大過九倉，即PB低過九倉。

■08年6月結算時，會德豐每股帳面NAV30.09元，PB0.46倍。同日，九倉每股帳面NAV37.54元，PB0.58倍。

過去5年的會計年結日，會德豐平均每年的PB0.87倍，現時較平均數字幾乎低一半。九倉同期平均PB1.07倍，現時較平均折讓亦是近一半。

■08年（12月年結）上半年，會德豐營業額124.15億元，已綜合九倉期內營業額79.99億元在內。會德豐的會計年結日由07年下半年起改為12月底，配合九倉年結日，以前是3月底。上半年營業額較去年同期的會計期低11%。

上半年純利45.40億元，EPS 2.23元，同增13%。

不計物業投資重估盈餘，上半年純利17.34億元，增12%。

■會德豐08年全年盈利預測65億元，EPS 3.20元，同跌15%。現價13.94元，往績PE3.7倍，預期4.4倍（九倉預期5.6倍）。

不計投資物業重估盈餘，預測EPS 1.82元，預期PE7.7倍（九倉預期10.5倍）。

無生意做 大行少Follow

■08年6月底，會德豐手上現金228.76億元（已計入九倉所持現金160.32億元），銀行借貸459.94億元（已包括九倉的借貸376.32億元），淨借貸（231.18億元）/股東資金+非全資附屬公司少數股東權益的比率為18%，屬安全水平。

■會德豐的市值是九倉市值47%，但交投明顯低於九倉交投的47%以下，已屬慣性。

會德豐交投不多（但仍非太冷），證券商推介Buy/Sell的報告亦少得多；1月至今，大行報告只有7份。九倉則不同，單是7月至今，已有大行報告12份。證券商出報告推介會德豐，不會有太多的經紀生意來自會德豐股票買賣，無謂浪費人力物力。

亦正因為較少大行推介買賣會德豐，會德豐的交投亦無法熱起來，亦因如此，會德豐經常較九倉有折讓。

■持有會德豐須披露權益的基金股東，有「第三街」（Third Avenue投資管理），持7.01%（價值不少，近20億元），只此一家。

Third Avenue基地在紐約，1986年由傳奇人物Marty Whitman創辦，採價值投資法，以「穩健及便宜」為選股原則，今年6月底全球持有153隻股票，總值758億港元，平均每隻近5億元。以此計算，在會德豐的投資是每隻平均投資值的4倍，算是對會德豐「青眼有加」。

Third Avenue現時持有其他須披露權益的港股有恒地（00012，持7.01%，值51.2億元）、國浩集團（00053，持5%，值10.7億元）；以前曾經「炒過」須披露權益而現時毋須披露權益的港股有莊士機構（00367，大升大跌）、資本策略（00497，大升大跌）、美聯集團（01200，大升大跌）、廖創興企業（00194，波幅不算大）及創興銀行（01111，波幅不算大）。

目標價18元

●九倉買賣易，適宜炒上落。「同場加映」周一@23元推介，設10%利潤為短炒目標價。會德豐須較有耐心持有，以現時落後價上車，中綫目標價18元。

九倉目標價25.3元折合PB0.67倍，會德豐目標價18元折合PB0.60倍。

本欄給予會德豐現價的風險級數（1至10級，10級最高），屬第3級。（08年10月2日）

Email︰Hoche2007@gmail.com

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